Дисконтирование денежных потоков является основным методом, используемым при принятии финансовых решений об инвестировании денег в данный проект или для сравнения различных проектов между собой. Методика изложена в деталях в любом учебнике по финансам. (Дисконтирование — это процесс нахождения сегодняшней стоимости тех денег, получение которых ожидается в будущем, или означает стоимость денег во времени. — Науч. ред.) Чтобы понять эту методику, рассмотрим простой пример. Допустим, что какой-то частный проект требует вложений на 1000 долларов прямо сейчас и он будет приносить чистую прибыль 100 долларов в первый день каждого года в течение последующих пятнадцати лет своего гшения. Давайте сделаем оптимистичное предположение, что в указанный период времени отсутствует инфляция. На графике (рис. 20) показано, что реальное движение денежной наличности для этого проекта должно выглядеть так: начиная с отрицательных — 1000 долларов, i совершается отток денежных средств (выплаты в настоящий момент), а для каждого года из последующих iac будут одинаковые суммы 100 долларов, показан-ia положительной части оси.

Рис. 20. Реальный ежегодный оборот денежных средств по проекту

Рис. 21. Дисконтированный денежный поток с точки зрения финансового аналитика

Для финансового аналитика (надевшего «очки для близорукости»), однако, тот же самый проект будет выглядеть по-другому (рис. 21).

Аналитик тоже видит эти минус 1000 долларов в нулевом году. Но доход 100 долларов после первого года работы проекта будет составлять для него только 91 доллар из предположения, что ставка процента одинакова — 10 % в год в течение продолжительности проекта. (Все значения округлены до целого доллара для иллюстрации результата, ибо приведение десятых долей не изменит сути изложенных здесь аргументов.)

Все мы знаем, что деньги в будущем будут стоить меньше, чем сегодня. Насколько меньше — серьезно зависит от «ставки дисконта», применяемой для данного проекта [301] .

Наш аналитик знает, что он может положить в банк 91 доллар сегодня с 10-процентной нормой доходности и автоматически получить те же самые 100 долларов через год. Следовательно, 100 долларов через год аналогичны для него 91 доллару сегодня. По той же причине 100 долларов через два года будут стоить только 83 доллара, через три — 75 долларов и т. д. К десятому году проекта 100 долларов представляются аналитику только как 39 долларов, а к пятнадцатому году — как жалкие 24 доллара.

Итак, то, что выглядит резонной инвестицией с доходом 1500 долларов на вложенную 1000 (см. рис. 18), оборачивается бесперспективным проектом, с точки зрения финансового аналитика в «очках для близорукости».

Если мы запланируем проект не на 15 лет, а на 100, то последняя сотня долларов будет стоить только 7 центов. Через два века получим несколько сотых долей цента. Неудивительно, что мы не думаем о результатах, которые наши сегодняшние решения принесут потомкам в седьмом колене; мы не принимаем будущее в расчет!

Можно еще представить начисление сложных процентов как выбор между двумя видами пожертвования, например, в пользу университета: вы выписываете чек на 10 000 долларов сейчас или даете по тысяче каждый год в течение следующего столетия. Во втором случае ваши пожертвования увидят несколько поколений, но при годовой 10-процентной ставке фактическая доходность и того и другого пожертвования одна и та же.

Надо заметить, что нет ничего неправильного в рассмотрении вопроса с точки зрения финансового аналитика. Он всего лишь использовал прямую финансовую логику для валют с положительной процентной ставкой. Но если применить те же умозаключения для всех финансово мотивированных инвестиций, то мы увидим, что это создает хорошо известную проблему: нехватку краткосрочных доходов на долгосрочные проекты — а значит, и на долгосрочную стабильность.

Когда член правления совета управляющих какой-либо корпорации выражает недовольство тем, что финансовые затруднения вынуждают его фокусироваться на результатах только следующего квартала, он является жертвой «очков для близорукости». Когда китайцы говорят, что они не могут позволить себе использовать щадящие технологии при производстве энергии, в действительности они говорят, что стоимость будущих долгосрочных выгод, дисконтированная к сегодняшнему дню, незначительна по сравнению с немедленным снижением издержек за счет использования «грязных» технологий, которые они собираются использовать. Если владелица дома решает, что слишком дорого устанавливать солнечные батареи для получения энергии, она просто говорит, что стоимость покупки электричества или газа у энергетической компании из месяца в месяц в течение довольно продолжительного периода ниже, чем первоначальный капитал, требуемый для покупки этих солнечных батарей.

Но когда мы строим дом дешево, без необходимой тепловой изоляции и прочих энергетических «аксессуаров», мы на самом деле совершаем выбор между более высокой стоимостью отопления и нагрева воды в будущем, дисконтированной к сегодняшнему дню, и стоимостью строительства сегодня.

Во всех приведенных выше объяснениях о технике дисконтирования денежных потоков мы делали допущение, что используемая дисконтная ставка идентична процентной ставке по валюте. В действительности же дисконтная ставка, которая должна быть использована, представляет собой «стоимость капитала на проект». Если избегать чрезмерных технических деталей, можно выделить три составляющих стоимости капитала:

• процентная ставка по данной валюте;

• норма доходности капитала;

• поправка на неопределенность, отражающая неустойчивость движения денежных потоков в самом проекте.

Эта третья составляющая имманентно присуща самому проекту и, следовательно, не зависит от выбранной валюты. Она остается неизменной в любой денежной системе и, учитывая содержание нашего обсуждения, может быть проигнорирована.

А вот первые две составляющие, напротив, напрямую зависят от денежной системы. Именно в них кроется первопричина общеизвестной «близорукости» финансовых рынков, именно они вынуждают корпорации принимать решения, которые в будущем могут навредить обществу и бизнесу, в том числе даже этим самым корпорациям.