Если рассматривать все возможные портфели активов, то теоретически должно быть идеальное сочетание инвестиций для каждого уровня риска. В графическом виде «идеальные портфели» представлены прямой, которая именуется границей эффективности. Площадь под границей эффективности охватывает все реальные или возможные сочетания инвестиций. Выше границы теоретически находятся инвестиции с недостижимыми уровнями доходности.

Модель оценки активов позволяет определить требуемую доходность инвестиций с учетом несистемного и системного риска. Простая формула этой модели показывает, что требуемая доходность – это доходность безрисковых активов плюс надбавка за несистемный риск, который характеризуется уже известным вам коэффициентом бета.

Предположим, в 1992 г. вы решили выяснить, стоит ли вкладывать деньги в IBM. Агентство Value Line Survey сообщило вам, что бета компании устойчив и равен 1,2. The Wall Street Journal проинформировал, что доходность безрисковых долгосрочных облигаций Казначейства США составляет 8 % (куда лучше, чем 4 % в 2011 г., самом неудачном за сорок лет). Для окончательного решения понадобятся дополнительные источники информации. Вот один из них: исследование, начавшееся в 1926 г. и продолжающееся по настоящее время, показывает, что средняя доходность компаний из индекса Standard & Poor’s 500 за этот период на 7,4 % превышала доходность вложений в безрисковые облигации Казначейства США (это называется премия за рыночный риск). Сейчас эта премия составляет 5–6 %, поскольку процентная ставка и доходность рынка находятся на очень низком уровне. На основании данных по этим трем моделям приходим к выводу, что инвестиции в акции IBM должны обеспечивать среднюю доходность 16,8 %.

Подставив множество значений бета в линейное алгебраическое уравнение модели оценки, вы сможете построить график. Прямая на нем именуется рыночной линией ценной бумаги. В примере с IBM предположим, что фактическая доходность акций компании составляет 12 % – меньше, чем требуемая доходность по модели оценки. Согласно теории, разумный инвестор должен продавать акции IBM. Если норма прибыли превышает требуемую согласно модели, это значит, что рынок предлагает товар по сниженным ценам и его следует покупать. Звучит заманчиво, но модель сообщает нам о требуемой доходности, а вовсе не о том, какие именно инвестиции окажутся доходными. Здесь придется гадать на кофейной гуще или прибегнуть к магическому кристаллу.

Более этого, теоретическая основа этой модели ныне подвергается критике. В статье «Прощай, бета» (Bye-bye Beta) в журнале Forbes за март 1992 г. Дэвид Дреман, известный консультант по инвестициям, сообщил о новых потрясающих исследованиях и предрек скорый конец модели оценки и бета-коэффициента. Исследование профессоров Фамы и Френча из Чикагского университета опровергло наличие связи между риском, как он определяется в модели с бета-коэффициентом, и долгосрочной доходностью инвестиций. Данные по бета-коэффициенту основаны на информации о колебании курсов в прошлом, поэтому они могут оказаться бесполезными для прогнозов на будущее. Возможно, репутация коэффициента бета подмочена, но за неимением лучшего в бизнес-школах продолжают преподавать эту теорию.

Рыночная линия ценных бумаг предполагает наличие выгодных сделок. Однако возникает закономерный вопрос: «Если рынок эффективен, откуда же берутся товары по сниженным ценам?» Гипотеза эффективного рынка стоит на том, что рынок в различной степени отражает всю текущую информацию. Поэтому никто не имеет возможности использовать аберрации рынка в свою пользу и «обыграть» рынок. Инвесторы, ведущие конкурентную борьбу за прибыли, так многочисленны, что котировки становятся точными индикаторами стоимости акций.

Существует три степени доверия к эффективности рынка: низкая, средняя и высокая.

Низкая степень доверия к эффективности рынка. Вся информация, обусловливавшая прежние колебания цен, отражена в текущей рыночной цене. Низкая форма доверия означает, что из графиков колебания курсов нельзя извлечь никакой пользы, применяя для прогнозирования технический анализ. Однако, выполняя углубленный фундаментальный анализ операций и прибыльности компаний, аналитик угадывает возможности значительного дохода.

Средняя степень доверия к эффективности рынка. В этом лагере считают, что рыночные цены отражают всю информацию, известную общественности. Без дополнительной внутренней информации невозможно получить какие-либо «аномальные» прибыли, сколько ни перечитывай финансовые отчеты. Комиссия по ценным бумагам и биржам выступает в роли полицейского, следя, чтобы инвесторы не прибегали к информации от инсайдеров. Средняя степень доверия к эффективности рынка означает, что фундаментальный анализ, то есть изучение финансовых отчетов и всей доступной общественности информации, не обеспечивает крупных выигрышей.

Высокая степень доверия к эффективности рынка. Истинные поклонники эффективности рынка верят в то, что стоимость акций отражает всю приватную и доступную общественности информацию. Жизнь показала, что во многих случаях такая слепая вера не обоснована. Суды над Айвеном Боски, Майклом Милкеном и Мартой Стюарт [8] обнаружили, как информация инсайдеров служит для незаконного обогащения, о каком широкая общественность и мечтать не может.