На конференции присутствовали многие известные комментаторы, писавшие о последних катастрофах с производными; были на ней и представители большинства ведущих инвестиционных банков. Вел конференцию Дуглас Сиз, шеф отдела рынков и финансов «Wall Street Journal». Из числа прочих сотрудников газеты мне попались на глаза штатные репортеры — Барбара Доннели Гранито, Лаура Джерески, Стив Лайпин и Джеффри Тейлор; они ежедневно выпускали заметки на самые разные финансовые темы — по поводу банков, регулирования, хеджинговых фондов, акций высокотехнологичных компаний и, конечно, производных. Эти люди принадлежали, несомненно, к числу самых информированных финансовых журналистов в мире. Еще я заметил кое-кого с Уолл-стрит — Фреда Чепи, начальника отдела маркетинга производных из Chase Manhattan Bank, Патрика Томпсона, президента New York Mercantile Exchange, и Лесли Pала, управляющего из Capital Markets Risk Advisers (он консультировал по производным как жертв, так и мошенников). Кто-нибудь из них, думал я, обязательно заведет речь по крайней мере о видах производных, которые мы продавали. Любопытно, что спросят журналисты, и смогут ли банкиры отделаться словами «не знаю»?

К моему разочарованию, вопросы и ответы отличались крайней банальностью. Никто и словом не обмолвился ни о каких производных, хотя бы отдаленно напоминающих наши последние операции. Pепoртеры о них явно ничего не знали, а банкиры если и были в курсе, то хранили молчание. Правда, в один момент всплыл вопрос, в какой мере последние производные приемлемы для инвесторов. Прозвучало несколько историй об инвесторах, которые пошли на экзотические свопы, подразумевавшие, например, возведение в куб индекса процентной ставки, скажем ЛИБОP. Подобные сделки были, естественно, чистой спекуляцией, ибо «кубические» обязательства клиентов по ЛИБОP фактически не страховались столь же «кубическим» свопом по ЛИБОP. Но представители банкиров не захотели признать, что для определенных инвесторов такие свопы неоправданно рискованны. На вопрос, какого рода страховку (hedge) может подразумевать своп с «кубическим» индексом, Фред Чепи полусерьезно ответил, что своп и есть страховка с «кубическим» индексом. Эта увертка несколько развеселила публику, и один профессор-юрист заметил в заключение, что самые приятные ограды (hedge) — в японских садиках. Прискорбный уровень обсуждения свидетельствовал, что никто из присутствующих, похоже, не докопался до наших сделок. Что же нужно, чтобы об этом заговорили?

Мария Эва Дуарте Перон, более известная как Эвита, жена аргентинского политика Хуана Доминго Перона, скоропостижно скончалась в 1952 году, не дожив до 34 лет. Ровно через 40 лет после ее смерти Республика Аргентина выпустила самые гнусные облигации в своей истории. Если бы Эвита дожила до этого дня, то, пожалуй не только была бы оскорблена в своих лучших чувствах, но и умерла бы от осознания происходящего безобразия.

Выпущенные на неимоверную сумму 5,5 миллиарда долларов облигации получили название Bonos de Consolidacirin de Deudas Previsionales, но в народе немедленно родилась аббревиатура BOCON, что по-испански означает пустозвон. Центральный банк Аргентины эмитировал «пустозвоны» 1 сентября 1992 года в качестве законных требований, консолидировавших общую задолженность правительствам провинций, поставщикам, отставникам, пенсионерам и выигравшим гражданские иски к правительству. Было выпущено несколько серий новых облигаций, причем наигнуснейшей из них стала «пустозвон» Pre4.

В чем же крылись причины, позволившие дать это довольно резкое определение? Прежде всего, в течение первых шести лет после эмиссии по облигациям серии Рrе4 проценты не выплачивались. Конечно, это было более чем удобно для Центрального банка Аргентины, но отставники и пенсионеры в восторг не пришли. Инвесторов, согласных купить облигации, на каком-то этапе бесприбыльные, найти вообще-то можно, если облигации эти эмитированы кем-нибудь достойным доверия, но к Аргентине последний термин вряд ли применим. Далее, при начислении прибыли использовался метод сложных процентов: приобретая Рrе4, вы могли рассчитывать на 100 долларов дохода, в следующем месяце— уже на 100 долларов 43 цента, в следующем — на 100 долларов 79 центов и т.д. Становилось проблематичным просто удержать в памяти стоимость облигаций. И наконец, с того момента как вам все-таки начинали выплачивать проценты, общая сумма долга, накопившаяся за шесть лет, уменьшалась. По мере того как в течение 48 месяцев вам выплачивалась основная сумма долга, ваши процентные платежи, исчисляемые от суммы долга на данный момент, сокращались, причем совершенно непредсказуемым образом. Таким образом, вы полностью теряли ориентировку в выплачиваемых вам в течение 48 месяцев суммах. Через шесть лет после эмиссии вы имели бы 2,08% поступлений от общей суммы долга (какой бы она ни была) ежемесячно вплоть до 48-го месяца, за который вы должны были получить 2,24%, причем проценты высчитывались по сложной формуле исходя из оставшегося долга. Довольно хитрая схема, не так ли? Эвита от такого вряд ли пришла бы в восторг.

Владельцы «пустозвонов» Рrе4, за небольшим исключением, были не в состоянии определить, обманывают их или нет, и облигации популярностью не пользовались. Но и это еще не все, поскольку потенциальным инвестором следовало подумать о том, действительно ли через шесть лет Аргентина начнет выплачивать прибыль или возьмет и передумает. Большинство инвесторов считало риск дефолта по облигациям Рrе4 очень и очень высо- ким, и «пустозвоны» доверия не вызывали. Были и другие малопривлекательные аспекты. Налог на прибыль по облигациям, если бы, допустим, таковая вдруг все-таки начала выплачиваться, был непостоянным; Центральный банк имел право выкупить ценные бумаги в любой момент, причем без штрафных санкций. В сложившейся ситуации наблюдался лишь один просвет: номинал Рrе4 был установлен в долларах СШA, но особой роли это не играло, так как аргентинское песо не так давно было привязано к доллару из расчета один к одному.

После того как руководство посоветовало мне присмотреться к аргентинскому рынку производных ценных бумаг, я не сразу решил заняться Рге4, поскольку объектов для моего внимания было более чем достаточно. Но уже приближался конец года, требовалось на чем-то остановиться, доказав тем самым, что мы умеем работать, с одной стороны, и имеем право на премию — с другой. К тому времени в поисках сделки года на рынке производных бумаг мы уже переворошили Мексику, Бразилию и Филиппины. Настало время Aргенгины.

Прежде всего мы начали думать, что можно сделать с облигациями PLUS, предусматривающими обмен аргентинского долга на мексиканский. Мы попытались обратить аргентинские облигации FRB, гораздо более привлекательные, чем Рrе4, в RAV, a RAV продать американским инвесторам. Но добиться высокой оценки надежности для этих бумаг оказалось невозможно, и многих потенциальных покупателей это отпугнуло. Сверхпробивной продавец PCS попытался найти покупателей, но и у него ничего не вышло.

Наша следующая попытка потерпела неудачу в связи с высокой степенью риска, связанного с Argentina Brady Bonds, бумагами также более привлекательными, нежели Pre4. Мы хотели разделить обязательства по Brady Bonds на три части: краткосрочные проценты, долгосрочные и выплату основного капитала. Pазные части этой сделки мы предложили различным инвесторам, и в том числе Aргентине, получавшей возможность продолжить политику, направленную на консолидацию задолженности. Потенциальные инвесторы отказались от участия в сделке, наша встреча с аргентинскими чиновниками также плодов не принесла. Высокопоставленные чиновники даже не пожелали прийти, чиновники помельче опоздали на несколько часов, а от нашего предложения отказались немедленно. Мы недоумевали. Да как же можно такое представить?! Республика Aргентина воротит нос от самого Morgan Stanley!