До банкротства Lehman инвесторы почти не проявляли интереса к клирингу с участием центрального контрагента. Однако болезненный опыт в одночасье научил хедж-фонды и управляющих активами ценить гарантии, которые давал клиринг.

Спустя четыре месяца после краха Lehman Дон Донахью вспоминал, как кризис ударил по инвестиционным компаниям, которые не использовали при сделках с ценными бумагами, обеспеченными ипотечными кредитами, клиринговые услуги подразделения DTCC – Клиринговой корпорации по ценным бумагам с фиксированным доходом (FICC).

«Многие инвестиционные компании не являлись участниками подразделения FICC, занимавшегося ценными бумагами, обеспеченными ипотечными кредитами, и поэтому у них не было тех гарантий, которые дает FICC, – рассказывает он. – Они пришли в ужас, когда осознали свое положение. Их сделки шли мимо DTCC, по ним не была внесена маржа, и FICC с фиксированной доходностью не могла обеспечить их исполнение. Вскоре после кризиса инвестиционные компании начали вступать в клиринговую корпорацию»35.

У инвесторов были весомые причины воздерживаться от членства в центральном контрагенте. У них, как правило, было меньше финансовых ресурсов, чем у брокер-дилеров. Им не хватало ни средств на взносы в гарантийные фонды клиринговых палат, ни опыта решения проблемных ситуаций. Вряд ли какая-то из инвестиционных компаний смогла бы помочь LCH.Clearnet так, как помогли дилеры, участники SwapClear, при «расчистке» портфеля свопов на процентные ставки в 9 трлн долл. после дефолта Lehman Brothers Special Financing, которая являлась клиринговым членом SwapClear.

Это означало, что инвестиционным компаниям нужно было участвовать в центральных контрагентах в качестве клиентов участников клиринга. Именно такой путь выбрала в США ICE Trust US при запуске в декабре 2009 года клиринговых услуг по кредитным дефолтным свопам для инвесторов в партнерстве с 12 участниками клиринга и 10 инвестиционными фирмами.

Однако для Европы получение доступа к центральным контрагентам через участников клиринга было далеко не таким очевидным решением. Несмотря на то что после дефолта Lehman Brothers International Europe (LBIE) центральные контрагенты смогли успешно перевести клиентские счета из LBIE к другим участникам клиринга, были случаи, когда гарантийная маржа клиента возвращалась в PwC, который являлся администратором активов банка, и замораживалась на несколько месяцев.

Такая практика представляла серьезную проблему для отрасли, о чем предупреждал Томас Бук, член совета директоров Eurex, отвечавший за клиринговые услуги. Действия, последовавшие за дефолтом Lehman, поставили под сомнение «преимущества клиринговых палат для конечных пользователей»36.

«Впервые мы столкнулись с ситуацией сбоя у крупного посредника, когда средства непрямых пользователей оказались заморожены, – сказал Бук. – Но используя клиринговую палату в качестве конечного пользователя, я хочу быть уверен в том, что застрахован от риска невыполнения обязательств. Мы как представители отрасли обязаны сделать так, чтобы никогда больше в случае банкротства не были заморожены залоговое обеспечение, или активы, или открытые позиции пользователей».

Одной из причин возникновения подобных проблем с LBIE являлась британская система персональной ответственности администратора банкротства. Поэтому прежде чем LCH.Clearnet и другие клиринговые палаты начнут продвигать клиринговые услуги для инвесторов, они должны найти способ сделать так, чтобы деньги клиентов не попадали в руки администраторов. В качестве решения инвестиционным компаниям предлагалось проводить свои сделки через участников клиринга, но с изолированными счетами и возможностью в случае дефолта быстрого перевода открытых позиций и маржи к другому участнику клиринга.

Запустив в декабре 2009 года свою услугу SwapClear Client Clearing Service, LCH.Clearnet структурировала ее таким образом, что в случае дефолта участника клиринга, через которого работал клиент, клиентские позиции и залоговое обеспечение могли быть переведены к другому участнику клиринга или замещены новыми сделками. Клиенты могли получить индивидуальные изолированные счета. Кроме того, LCH.Clearnet разработала «передаточные акты», которые подписывались и клиентом, и участником клиринга. Эти акты не позволяли администраторам удерживать клиентские деньги.

Eurex также заявил, что к концу 2010 года разработает «индивидуальное изолированное решение», которое даст юридические основания для мгновенного перевода клиентских позиций и залогового обеспечения в случае дефолта участника клиринга. По словам Бука, подобное решение также будет применяться в биржевом бизнесе Eurex Clearing.

В США обсуждение клиринга для Freddie Mac и Fannie Mae показало, что британское законодательство о банкротстве по-прежнему вызывает неоднозначную реакцию. В результате LCH.Clearnet адаптировала SwapClear таким образом, что клиенты-инвесторы получили доступ к услугам компании через фьючерсных посредников. Такая модель позволяла быстро перевести позиции и залоговое обеспечение клиента, как того требовало законодательство Нью-Йорка.