Шрифт:
Синтетические ценные бумаги
? Синтетическая ценная бумага – это линейная комбинация двух или более первичных биржевых инструментов.
Цена корзины ценных бумаг определяется на основе взвешенной комбинации существующих первичных инструментов. Например, контракт Standard & Poor's 500 (SP500) является средневзвешенным значением компонентов (цена входящих в него 500 акций). Поэтому его можно точно воспроизвести с помощью комбинации компонентов (для тех, у кого есть время и терпение, чтобы создать соответствующую позицию в 500 акциях). Европейская валютная единица (ЭКЮ) [10] является еще одним примером среднего арифметического. Корзину, состоящую из 20 % акций A и 80 % акций B, можно легко воспроизвести через покупку каждого компонента.
10
ЭКЮ (ECU) – европейская валютная единица использовалась в ЕС до 1 января 1999 г. Была заменена на евро. – Здесь и далее, если не указано иное, прим. науч. ред.
Мастер опционов: первая сделка с деривативами
Одной из первых опционных сделок, зафиксированных в западной литературе, была ставка Фалеса Милетского на будущий урожай. Об этой сделке Аристотель с большой гордостью рассказал в своей «Политике» [11] . Чтобы извлечь выгоду из более богатого, чем ожидалось, урожая оливок, Фалес уплатил депозит за аренду всех прессов для отжима оливок в окрестностях Милета. По мере того как спрос на прессы рос (прогноз урожая был верным), он сдавал их в субаренду с целью получения прибыли. Он делал это главным образом из желания доказать, что философы, если хотят, могут добиться материального успеха. Разделение на «умников из Массачусетского технологического» и «бруклинских малых», существующее в наши дни на Уолл-стрит, присутствовало в V в. и в Малой Азии. Фактически Фалес использовал первый дериватив, точнее опцион колл на форвард, который является производным инструментом второго порядка! Он не стал торговать оливками, которые нужно было продавать вкороткую, а предпочел купить эквивалент опциона колл на прессы для отжима оливок, зная, что может потерять только свой депозит.
11
См. Russell (1945).
Синтетические финансовые инструменты не всегда линейны, но исключения достаточно редки, чтобы не беспокоиться о них. Например, когда среднее значение инструментов не является арифметическим, могут возникнуть некоторые нюансы. Индекс доллара США, торгуемый на FINEX [12] , имеет некоторую выпуклость в силу геометрической природы усреднения и поэтому торгуется с премией к базовым активам. Нелинейность, возникающая в результате выпуклости, может привести к тому, что дельта-нейтральная позиция принесет выгоду от движения рынка в любую сторону, и сделать одну сторону арбитража более желательной. Однако чаще всего такая выпуклость оборачивается убытком, т. к. Уолл-стрит редко дарит подарки.
12
FINEX (Financial Instruments Exchange) была поглощена биржей Intercontinental Exchange (ICE) в 2007 г. в результате приобретения ею биржи New York Board of Trade (NYBOT). Сейчас индекс доллара (USDX) рассчитывается ICE, на этой же площадке торгуются фьючерсы на него практически в круглосуточном режиме.
Пример. Elevator Bank формирует собственную «мать всех корзин» и выпускает несколько долговых нот, выплата по которым индексируется по корзине ценных бумаг. Официальная причина заключается в том, что корзина эффективно отслеживает инфляцию или какой-то другой индикатор. Истинная причина заключается в том, что корзина имеет меньшую волатильность, чем сумма инструментов, и считается, что ее легче хеджировать.
Зависящие от времени линейные деривативы
? Зависящие от времени линейные деривативы – это производные инструменты, отделенные от базового актива соглашением с определенным временем истечения.
Своп является линейным (или квазилинейным) деривативом как производный инструмент второго порядка с зависимостью в отношении цены базового актива, равной нулю (или близкой к нему). С точки зрения трейдера, его коэффициент хеджирования не должен меняться в зависимости от движения базового актива (хотя можно утверждать, что чисто линейных деривативов не существует).
К линейным деривативам, зависящим от времени, относятся:
? Форварды. Они представляют собой соглашения об обмене некоторых базовых активов в будущем.
? Соглашения о будущих процентных ставках (FRA), евродоллары. Для целей этой книги они будут форвард-форвардами, которые можно разбить на серии продуктов, которые начинают действовать в период t и заканчивают в период t + 1.
? Свопы. Каким бы ни было их конечное использование (здесь это не имеет значения), они могут быть представлены в виде комбинации евродолларов или FRA. Их сложность в основном связана с необходимостью учета большого числа факторов при использовании, но в остальном они вполне предсказуемы [13] .
13
Торговля ими, однако, может привести к корреляции между зависимыми активами, превратив таким образом позицию в мультиактивный опцион.
Помимо корреляции между ценой фьючерса и финансовыми затратами на поддержание позиции, наибольшую сложность при оценке этих активов составляет интерполяция между двумя точками. Влияние фактора времени также не всегда легко определимая величина. Менее значительная, но немаловажная сложность заключается в учете многочисленных деталей, таких как база расчета 360/365 дней и другие правила, которые невозможно упомнить.
Мастер опционов: принцип загрязнения (или выпуклости)
Наиболее важным понятием в хеджировании опционов и торговле является принцип загрязнения – это фундаментальный принцип динамического хеджирования. Его смысл, грубо говоря, заключается в том, что если во времени и пространстве есть место, способное приносить прибыль, то на окружающей его территории нужно учитывать этот эффект.
Принцип загрязнения сродни теплообмену [14] . Если место расположено вблизи источника тепла, то его температура повышается. Если цена актива приближается к уровню, который принесет существенную прибыль портфелю, то окружающая его территория также должна приносить прибыль (хотя бы незначительную).
На приведенном ниже рисунке по деривативу выплачивают $1 000 000, если на рынке происходит определенное событие. Начиная с некоторой точки S0 вероятность наступления выплат должна возрастать. На расстоянии одного стандартного отклонения должна произойти выплата в размере $1 000 000 (или части этой суммы). А раз так, то было бы неразумно считать, что в точке S0 такой дериватив ничего не будет стоить.
14
Происхождение термина «загрязнение» связано с ценой опциона, которая «загрязняет» все вокруг себя. Когда опцион в какой-то точке становится дорогим, эта тенденция распространяется и на прилегающие зоны графика.
Любой опытный трейдер, увидев потенциальную выплату и оценив вероятность ее получить, купит данный производный финансовый инструмент. Дериватив, следовательно, должен стоить больше 0 и до точки S0. Временнaя стоимость показана на приведенном ниже рисунке.
Вместе с тем временнaя стоимость означает существование временнoго распада. Как показано на следующем рисунке, при тех же условиях временнaя стоимость опциона уменьшается при смещении на стандартное отклонение, поскольку выплата становится менее вероятной.